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見(jiàn)習(xí)記者 崔文靜 北京報(bào)道

(資料圖)

對(duì)于券商研究所來(lái)說(shuō)，最近的日子并不好過(guò)。僅在過(guò)去的一周內(nèi)，即有六家券商研究所因研報(bào)問(wèn)題而被監(jiān)管點(diǎn)名。如果將時(shí)間線拉長(zhǎng)至一個(gè)月，研究所被出具的罰單則至少有24份。

“如此密集的研報(bào)罰單過(guò)去很少出現(xiàn)?！蹦橙萄芯克鶑臉I(yè)者張曉（化名）告訴記者，這與證監(jiān)會(huì)2022年就研報(bào)業(yè)務(wù)展開的“雙隨機(jī)”現(xiàn)場(chǎng)檢查密切相關(guān)。

5月中旬，券商研究所收到證監(jiān)會(huì)下發(fā)的現(xiàn)場(chǎng)檢查通報(bào)，通報(bào)涉及45家研究所的300篇研究報(bào)告。

自此，一些被查出問(wèn)題的研究所被陸續(xù)公開點(diǎn)名。根據(jù)記者采訪與梳理，問(wèn)題大致分為三類。

一類問(wèn)題明顯不合規(guī)、稍加規(guī)范即可避免、但囿于種種原因過(guò)去普遍存在，比如未取得分析師資格即獨(dú)立參加路演或在研報(bào)上署名；一類問(wèn)題在部分券商間具有共性、但完全規(guī)避存在一定難度，此類問(wèn)題在研究所規(guī)模較小的券商間尤為嚴(yán)重，比如內(nèi)控管理欠規(guī)范；另一類問(wèn)題則僅在個(gè)別券商間存在，但涉及類型多樣，此類問(wèn)題被視為“最該敲醒警鐘，不該出現(xiàn)但誰(shuí)都不能保證自己完全不會(huì)存在，只能有則改之無(wú)則加勉”，比如研究草稿外傳、對(duì)比公司選擇不充分等。

根據(jù)記者了解，近期已有不少券商研究所就研報(bào)質(zhì)控等展開集中培訓(xùn)，并根據(jù)證監(jiān)會(huì)有關(guān)現(xiàn)場(chǎng)檢查通報(bào)逐條研究分析，甚至有頭部券商已經(jīng)派AI上場(chǎng)以就研報(bào)數(shù)據(jù)真實(shí)性等進(jìn)行全面核實(shí)。

審慎性不足普遍存在

在證監(jiān)會(huì)就“雙隨機(jī)”現(xiàn)場(chǎng)檢查向券商研究所下發(fā)的通報(bào)中，“具體研報(bào)制作審慎性不足，個(gè)別員工私自發(fā)表證券分析意見(jiàn)”成為三大問(wèn)題之一。記者梳理相關(guān)罰單發(fā)現(xiàn)，具體表現(xiàn)包括內(nèi)容表述不嚴(yán)謹(jǐn)、數(shù)據(jù)等信息引用未標(biāo)明來(lái)源或有誤等，此類問(wèn)題在頭部券商與中小券商間普遍存在。

比如，深圳證監(jiān)局6月8日披露的一則招商證券（600999）罰單指出“個(gè)別研報(bào)制作不審慎，存在內(nèi)容表述不嚴(yán)謹(jǐn)、未注明引用信息、數(shù)據(jù)來(lái)源披露不當(dāng)”。

東亞前海證券也被指存在“研報(bào)制作不審慎。個(gè)別研報(bào)存在內(nèi)容表述不嚴(yán)謹(jǐn)、未注明信息來(lái)源、信息引用有誤”的問(wèn)題。華安證券（600909）、首創(chuàng)證券（601136）、太平洋（601099）證券、英大證券等券商研究所同樣因數(shù)據(jù)來(lái)源問(wèn)題而被點(diǎn)名。

“數(shù)據(jù)來(lái)源不充分的背后，是研報(bào)制作審慎性的不足。而在實(shí)踐中，由于研報(bào)往往涉及大量數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)運(yùn)用的規(guī)范性在一定程度上依賴于分析師的自覺(jué)，如果完全依靠人工后續(xù)核查難度著實(shí)不小，這也是多家券商被查出存在數(shù)據(jù)來(lái)源問(wèn)題的重要原因?！睆垥愿嬖V記者。

核查難度大并不意味著可以默許問(wèn)題的存在，在監(jiān)管通報(bào)多起涉及數(shù)據(jù)來(lái)源的罰單以后，諸多券商研究所目前已經(jīng)采取切實(shí)行動(dòng)以增強(qiáng)包括數(shù)據(jù)來(lái)源在內(nèi)的研報(bào)審慎性。一方面，加大內(nèi)部培訓(xùn)，提高分析師等相關(guān)人員的合規(guī)意識(shí)，從研報(bào)撰寫層面把好質(zhì)量關(guān)；另一方面，增大核查力度，包括借助AI人工智能檢索數(shù)據(jù)來(lái)源，以從后續(xù)核查層面進(jìn)一步確保研報(bào)的審慎嚴(yán)謹(jǐn)。

中小券商內(nèi)控缺陷

除了研報(bào)制作審慎性相關(guān)問(wèn)題，內(nèi)控制度執(zhí)行有效性不足、內(nèi)控制度未根據(jù)法規(guī)規(guī)范要求及時(shí)更新調(diào)整，也是證監(jiān)會(huì)指出的部分券商存在的共性問(wèn)題。

記者梳理與采訪發(fā)現(xiàn)，此類問(wèn)題盡管在頭部券商中亦有體現(xiàn)，但在研究所規(guī)模相對(duì)較小的券商中則涉及更多。

截至6月13日，近期因該問(wèn)題被點(diǎn)名的券商至少七家。

記者根據(jù)中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)（以下簡(jiǎn)稱“中證協(xié)”）披露的從業(yè)人員信息公示查詢發(fā)現(xiàn)，七家券商中僅有招商證券一家分析師人數(shù)在50人以上。其中，被明確指出“研報(bào)質(zhì)控合規(guī)人員配備不夠”的東亞前海證券，分析師僅有12人；因“利益沖突合規(guī)審查不到位”等而被點(diǎn)名的粵開證券分析師更是只有7人。

從券商研究所整體來(lái)看，中金公司（601995）分析師人數(shù)最多達(dá)255人，中信證券（600030）、國(guó)泰君安（601211）、興業(yè)證券（601377）、廣發(fā)證券（000776）、海通證券（600837）、長(zhǎng)江證券（000783）、華泰證券（601688）、中信建投（601066）和國(guó)信證券（002736）9家券商分析師規(guī)模也在百人以上。截至6月13日，這些券商近期尚未因相關(guān)問(wèn)題被點(diǎn)名。

“一般來(lái)說(shuō)，研究所規(guī)模越大，配備合規(guī)人員的邊際成本越小，內(nèi)控制度越完善。如果分析師數(shù)量很少，配備合規(guī)人員的成本則會(huì)相對(duì)更高，因而其合規(guī)人手相對(duì)較少，因內(nèi)控不足而導(dǎo)致研報(bào)規(guī)范性欠佳的概率也相對(duì)較大。”多位研究所人士向記者分析。

署名不規(guī)范成“通病”

記者注意到，研報(bào)署名不規(guī)范也是券商研究所近期被點(diǎn)名的較普遍因素。某未被點(diǎn)名的頭部券商分析師宋鴻（化名）告訴記者，這一問(wèn)題在他所在的研究所同樣存在過(guò)，屬于行業(yè)普遍性問(wèn)題。

研報(bào)署名不規(guī)范主要指，未在中證協(xié)注冊(cè)登記為證券分析師的情況下，在研究報(bào)告上署名。另一券商研究所內(nèi)部人士蘇晨（化名）告訴記者，只要尚未取得分析師資格，無(wú)論在研報(bào)上獨(dú)立署名還是聯(lián)合署名均不合規(guī)，名字只能以“研究助理”的形式出現(xiàn)在研報(bào)上，即使該研報(bào)是由研究助理基本獨(dú)立完成。

“在未取得分析師資格的情況下，除不能在研報(bào)上署名以外，也不能獨(dú)立參加路演。但實(shí)際上，未獲分析師資格而獨(dú)立參加路演的現(xiàn)象并不少見(jiàn)。”宋鴻告訴記者。

他具體解釋道，一位新人從進(jìn)入券商研究所到在中證協(xié)注冊(cè)登記為證券分析師，至少需要2年的時(shí)間，而在此期間，新人若完全不獨(dú)立工作，于研究所而言成本很高，尤其是在大量招聘年輕員工的情況下。

“相較于路演，研報(bào)署名規(guī)范相對(duì)更好做到一些。新人獨(dú)立撰寫研報(bào)以后，可以先以研究助理的形式署名，并配以已經(jīng)取得分析師資格的老分析師的名字，內(nèi)部計(jì)算工作量時(shí)記在研究助理名下。但路演則比較麻煩，有時(shí)候路演非常密集，如果新人必須由老分析師陪同參加，則會(huì)導(dǎo)致有些路演因時(shí)間沖突而無(wú)法參與。正因如此，一些相對(duì)不太重要的路演，研究所往往會(huì)讓具備一定能力而尚未取得分析師資格的新人獨(dú)立參加。”宋鴻透露。

“對(duì)于一些能力足夠優(yōu)秀的新人，如果可以縮短其從入職到在中證協(xié)注冊(cè)登記為證券分析師的時(shí)間，或許既有助于壓縮券商研究所用人成本，又有助于其合規(guī)性的增強(qiáng)?！倍辔蝗萄芯克耸拷ㄗh。

“個(gè)性化”問(wèn)題花樣翻新

如果說(shuō)研報(bào)審慎性不足、內(nèi)控有效性欠佳、研報(bào)署名不規(guī)范等問(wèn)題較為普遍，在近期監(jiān)管通報(bào)的研究所相關(guān)問(wèn)題中，也不乏僅有極少數(shù)券商乃至單家券商存在的“個(gè)性化”問(wèn)題，其中一些問(wèn)題可能會(huì)對(duì)研報(bào)閱讀者帶來(lái)誤導(dǎo)。

具體來(lái)看，可能帶來(lái)誤導(dǎo)的問(wèn)題至少包括：第一，報(bào)告部分內(nèi)容前后不一致，文字圖表不一致；第二，可比公司選擇依據(jù)不充分；第三，盈利預(yù)測(cè)論證不充分；第四，公司投價(jià)報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)揭示不充分。

“上述問(wèn)題均可能給研報(bào)閱讀者帶來(lái)困擾乃至誤導(dǎo)，第一個(gè)問(wèn)題大概率由于細(xì)致性不足導(dǎo)致，相關(guān)人員仔細(xì)檢查應(yīng)該能夠避免。其他三個(gè)問(wèn)題的存在原因更可能為能力所限，其或?qū)?lái)的潛在負(fù)面影響也相對(duì)更大，閱讀者如果根據(jù)一份盈利預(yù)測(cè)過(guò)于樂(lè)觀或風(fēng)險(xiǎn)揭示過(guò)低的研報(bào)而投資，可能會(huì)面臨不必要的虧損?！睆垥愿嬖V記者。

與此同時(shí)，一些理論上不會(huì)對(duì)研報(bào)閱讀者帶來(lái)直接負(fù)面影響的“個(gè)性化”問(wèn)題，亦出現(xiàn)在監(jiān)管近期開出的罰單中。

首先，考核激勵(lì)不完善。6月6日重慶證監(jiān)局向西南證券（600369）開出的一份警示函指出，西南證券考核激勵(lì)不合理，存在研究銷售人員參與研究人員考核、部分兼職合規(guī)人員未由合規(guī)負(fù)責(zé)人考核等情形。

其次，研究草稿外傳。針對(duì)廣發(fā)證券的一份罰單提到，其兩位內(nèi)部人員向研究人員獲取未經(jīng)公司審核通過(guò)的研究草稿，并發(fā)送給公司外部人員，最終引發(fā)傳播，造成不良影響。

再者，市場(chǎng)影響評(píng)估機(jī)制不完善。招商證券被指“市場(chǎng)影響評(píng)估機(jī)制不完善，對(duì)個(gè)別研究報(bào)告的市場(chǎng)影響力評(píng)估不充分，提級(jí)審核管理不到位”。

此外，底稿缺失。首創(chuàng)證券近期兩次因底稿問(wèn)題而被點(diǎn)名，其中一次提到“研究報(bào)告管理系統(tǒng)中部分底稿缺失，審核流程中只有估值模型，未見(jiàn)其他底稿資料”。

“正常情況下，一家合規(guī)風(fēng)控規(guī)范的研究所，存在上述任一問(wèn)題的可能性都不大，但誰(shuí)也無(wú)法保證完全不會(huì)出現(xiàn)。我們研究所近期正在根據(jù)證監(jiān)會(huì)的‘雙隨機(jī)’現(xiàn)場(chǎng)檢查通報(bào)以及研究所罰單進(jìn)行分析學(xué)習(xí)，并展開內(nèi)部自查，以避免后續(xù)出現(xiàn)類似問(wèn)題。”張曉告訴記者。

蘇晨也表示，其所在研究所正在不斷加強(qiáng)全流程的合規(guī)管理。第一，完善合規(guī)管理辦法；先后發(fā)布一系列規(guī)則辦法，并將其與年度考核掛鉤。第二，加強(qiáng)流程管控；強(qiáng)化研報(bào)制作、審核、發(fā)布全流程內(nèi)部控制，加強(qiáng)底稿上傳和審核管理，確保信息來(lái)源準(zhǔn)確性，壓實(shí)制作環(huán)節(jié)責(zé)任要求，確保研報(bào)專業(yè)審慎。第三，加強(qiáng)新媒體管理。對(duì)分析師接受采訪的情況，確保有報(bào)告依據(jù)、提前審批，對(duì)依托新媒體平臺(tái)進(jìn)行發(fā)布研究報(bào)告的行為，進(jìn)一步加強(qiáng)審核流程，先審核后發(fā)布。