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作者：木清，編輯：小市妹

【資料圖】

2023年6月23日，億騰醫(yī)藥集團(tuán)有限公司（簡稱“億騰醫(yī)藥”）第五次遞表港交所，并在7月7日發(fā)布公告稱增加中金香港證券公司作為整體協(xié)調(diào)人，頗有大干一場的意味。

不過，在公司重營銷輕研發(fā)，未有自主研發(fā)產(chǎn)品，并且在資金管理上“迷惑行為”不斷的情況下，不知市場是否愿意為其上市買單？

【扎堆赴港，五次遞表】

自從2018年港交所推行18A上市規(guī)則（即符合一定條件，沒有收入、沒有利潤的生物科技公司可以在港交所上市）以來，港交所“圈粉”了眾多生物科技公司。

生物醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)赴港上市的熱情高漲，大家都扎堆赴港。2023年6月下旬，藥師幫（9885.HK）和來凱醫(yī)藥-B（2105.HK）在港交所成功登陸，而截至目前，還有超20家生物醫(yī)藥企業(yè)正在排隊(duì)等待聆訊，差不多每5家排隊(duì)企業(yè)就有1家是生物醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)。

億騰醫(yī)藥就是其中的一家。這家產(chǎn)品組合專注于抗感染、CVD及呼吸系統(tǒng)治療領(lǐng)域原研藥的醫(yī)藥公司，已經(jīng)是第五次遞表。

據(jù)悉，億騰醫(yī)藥成立于2001年，成立之初的定位并不是生物制藥，而是CSO（全稱：Contract Sales Organization，指合同銷售組織），主要擔(dān)任跨國公司的獨(dú)家營銷商及分銷商。2017年更是獲得知名藥企禮來的獨(dú)家授權(quán)，在中國推廣及銷售穩(wěn)可信及希刻勞。

不過，隨著國內(nèi)“兩票制”和“4+7集采”政策的大力推行，在新政策下，藥品經(jīng)銷商逐漸被剔除出流通環(huán)節(jié)，在此背景下，億騰醫(yī)藥開始逐步轉(zhuǎn)型成為生物制藥公司。

2020年對億騰是重要的一年。當(dāng)年公司決定將旗下的腫瘤創(chuàng)新藥研發(fā)業(yè)務(wù)打包到億騰景昂，然后去沖刺科創(chuàng)板，同時將旗下抗感染、心血管、呼吸系統(tǒng)等核心醫(yī)藥研發(fā)打包到億騰醫(yī)藥，去沖刺港交所。不過在當(dāng)年12月，公司宣布終止科創(chuàng)板IPO，專心進(jìn)行港股上市。

億騰醫(yī)藥分別在2020年9月23日、2021年3月29日、2021年6月25日以及2021年12月15日有過4次遞表，并曾于2021年6月通過港交所的聆訊，可惜的是億騰醫(yī)藥最終未能進(jìn)行上市發(fā)售。

據(jù)悉，在通過聆訊后最終未能進(jìn)行發(fā)行上市，多是市場給予企業(yè)的整體估值水平或是企業(yè)的發(fā)行配售情況不達(dá)預(yù)期，同時也說明市場對該企業(yè)的IPO并不是很看好，如此，不知億騰醫(yī)藥本次IPO結(jié)果會是如何？

【未能自研新藥，重營銷卻輕研發(fā)】

眾所周知，已商業(yè)化藥物產(chǎn)品是生物制藥公司的“命根”，而在研產(chǎn)品的情況，又關(guān)乎著公司的未來。因此研發(fā)能力是考量生物制藥公司的關(guān)鍵一環(huán)。一般企業(yè)都是以研發(fā)促發(fā)展的模式，而億騰醫(yī)藥卻選擇了與之截然不同的經(jīng)營模式。

億騰醫(yī)藥的核心產(chǎn)品均是收購或者授權(quán)引入，未有一款產(chǎn)品為自主研發(fā)。目前億騰醫(yī)藥已商業(yè)化的原研產(chǎn)品分別為穩(wěn)可信、?？虅凇|瑞平，以及三種創(chuàng)新產(chǎn)品管線，分別是Vascepa、Mulpleta和EDP 125。

而穩(wěn)可信和?？虅趶拿绹扑幑径Y來手中收購，億瑞平是從英國知名制藥公司GSK手中收購而來。

▲億騰醫(yī)藥三款商業(yè)化產(chǎn)品的來源，來源：招股說明書

三種創(chuàng)新產(chǎn)品管線Vascepa、Mulpleta、EDP 125分別是從美國Amarin、日本塩野義、以及美國禮來手中獲得的授權(quán)，共計花費(fèi)超過15億元。且后續(xù)產(chǎn)品商業(yè)化后，還需按銷售凈額的10%支付許可費(fèi)，支付期限為10年。

目前億騰醫(yī)藥的營收就靠收購來的穩(wěn)可信、?？虅?、億瑞平這三款產(chǎn)品支撐。近3年，公司收入分別為公司收入分別為17.68億元、20.73億元、20.74億元，而這三款產(chǎn)品就分別貢獻(xiàn)了總營收的89.9%、86.8%和94.7%。

▲近3年三款核心產(chǎn)品的營收占比，來源：招股說明書

可是，棘手的問題是，這三款原研產(chǎn)品的專利目前均已到期，不再有保護(hù)與排他作用，其他藥企可以合法進(jìn)行仿制與生產(chǎn)銷售。一旦其他企業(yè)生產(chǎn)類似產(chǎn)品并進(jìn)行市場銷售，將會對億騰醫(yī)藥的生產(chǎn)銷售產(chǎn)生重大不利影響，對此億騰醫(yī)藥也在招股說明書中對該風(fēng)險進(jìn)行了列示說明。

▲億騰醫(yī)藥面臨的專利到期風(fēng)險，來源：招股說明書

億騰醫(yī)藥通過“買買買”方式進(jìn)行技術(shù)收購，其自身研發(fā)意愿與研發(fā)實(shí)力并不強(qiáng)，形成了重營銷輕研發(fā)的現(xiàn)狀。

招股說明書顯示，近3年，億騰醫(yī)藥的銷售及分銷開支分別為4.28億元、5.40億元、5.71億元；分別占當(dāng)年總收入的24.2%、26.0%、27.5%，占比呈現(xiàn)逐年上升的趨勢；而研發(fā)開支分別未5996.7萬元、1.07億元、9532萬元。占總收入的3.4%、5.1%、4.6%，占比不太穩(wěn)定。銷售費(fèi)用每年都是研發(fā)費(fèi)用的好幾倍，可見在億騰醫(yī)藥的經(jīng)營過程中，研發(fā)并未得到應(yīng)有的重視。

▲近3年億騰醫(yī)藥銷售開支和研發(fā)開支情況，來源：招股說明書

而此種靠收購技術(shù)以及花錢買授權(quán)的方式，是否具有持續(xù)性，市場投資者一直對此有較大的疑惑。沒有掌握核心技術(shù)，形成技術(shù)護(hù)城河就極容易被人卡脖子，也就很難做到平穩(wěn)運(yùn)行和穩(wěn)定盈利。這些從億騰醫(yī)藥的現(xiàn)金流情況就能窺見一二。

【6億資金缺口，卻又上億分紅】

招股說明書顯示，近3年，億騰醫(yī)藥的經(jīng)營現(xiàn)金流凈額分別為-7.52億元、13.62億元、9.45億元。整體波動近17億元。而近年公司的營收一直穩(wěn)定在20億元左右，按理說，營收穩(wěn)定的公司，現(xiàn)金流也應(yīng)該穩(wěn)定。

但是億騰醫(yī)藥卻并非如此，公司似乎特別缺錢。公司近3年流動比率逐年下滑，從1.01下降至0.61，下降幅度達(dá)到39.6%，同時速動比率從0.79下降至0.46，下降幅度達(dá)到41.77%。速動比率近3年一直處于遠(yuǎn)小于1的狀態(tài)，而同期同業(yè)公司健康元（600380.SH）和麗珠集團(tuán)（000513.SZ）的流動比率和速動比率均超過2。

▲近3年億騰醫(yī)藥流動比率和速動比率情況，來源：招股說明書

同時億騰醫(yī)藥以往共進(jìn)行了6輪融資，合計融來2.68億美元，約19.16億元，但目前均已花完，同時公司還有銀行及其他借款高達(dá)23.94億元。有14.84億元的貸款實(shí)際利率更是高達(dá)10%-21%，遠(yuǎn)超市場平均的6%-8%。

▲億騰醫(yī)藥貸款及利率情況，來源：招股說明書

大額的借款給公司帶來了巨大的財務(wù)費(fèi)用負(fù)擔(dān)。近3年，億騰醫(yī)藥的財務(wù)費(fèi)用總額分別為2.11億元、2.80億元和2.93億元，占當(dāng)年?duì)I收比例均超過10%。

而且公司現(xiàn)有債務(wù)中，有8.60億元需要2023年底前進(jìn)行償還，15.33億元將于明年即2024年年底錢還清。但是以目前公司賬上2.48億元的現(xiàn)金等價物來計算，2023年的現(xiàn)金缺口超過6億元，2024年的現(xiàn)金缺口更是近13億元。怪不得億騰醫(yī)藥在招股說明書的募資用途中第一條便寫道：“償還部分未償還銀行貸款”。

按常理，既然公司缺錢，那應(yīng)該是集合一切可能的資金，來保證公司發(fā)展，但是億騰醫(yī)藥卻進(jìn)行了上億元的分紅。2022年8月，億騰醫(yī)藥宣布派發(fā)第一筆1000萬美元的股息，2023年2月，又宣布派發(fā)第二筆1000萬美元的股息。

億騰醫(yī)藥計劃于編纂前全數(shù)結(jié)算上述兩筆股息，而以現(xiàn)有股權(quán)結(jié)構(gòu)看，老板倪昕持有億騰醫(yī)藥約45.19%的股權(quán)，屆時將有超6000萬元的分紅落入倪昕袋中。

同時，2023年3月和4月，倪昕向億騰醫(yī)藥借款3045萬美元，這筆合計超2億元人民幣的借款卻沒有約定一個明確的歸還日期。

在市場風(fēng)險偏好走低的情況下，投資者對于上市企業(yè)的各方面的要求愈加嚴(yán)格，億騰醫(yī)藥在資金管理上的操作，讓不少投資者疑慮，其是否有上市融資的必要性，以及其資金使用計劃是否合理。能否進(jìn)行合理解釋，并改善問題，也是億騰醫(yī)藥能否上市成功的關(guān)鍵。

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