《金證研》南方資本中心 熙玥/作者 汀鷺 西洲/風控
(資料圖片)
在通信電纜行業(yè)，崔根良聲名遠揚。上世紀九十年代，曾連續(xù)兩次臨危受命，挽救瀕臨倒閉鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)的崔根良，卻轉行做起了通信電纜。由此，崔根良從零開始再次創(chuàng)業(yè)，創(chuàng)辦七都通信電纜廠（亨通集團有限公司前身，以下簡稱“亨通集團”），憑借“借雞下蛋、借梯登高、借船出?！苯鉀Q技術問題，其帶領的亨通集團如今成為跨國線纜巨頭企業(yè)。
由亨通集團間接控股的天津國安盟固利新材料科技股份有限公司（以下簡稱“盟固利”），此番沖擊上市備受關注。而上市背后，盟固利面臨重要原材料供應緊缺、采購均價攀升的窘境，其盈利空間或受到壓縮。在此背景下，盟固利應收款占營收比重遠超同行均值，或賒銷高企。此外，盟固利與提供重要原材料的供應商，采銷數據存上千萬元矛盾，交易數據真實性遭“拷問”。
一、營收增速由負轉正凈利潤暴增，賒銷高企遠超行業(yè)均值
現金流是衡量企業(yè)經營狀況是否良好，是否有足夠的現金償還債務，及資產的變現能力的重要指標。賒銷比率高，意味著企業(yè)當期營業(yè)收入中現金流入少，當期利潤缺乏貨幣支撐。
反觀盟固利，在業(yè)績“回暖”的背后，盟固利賒銷高企，且高于行業(yè)均值。
1.1 2019年營業(yè)收入、凈利潤雙雙負增長，2020年“扭虧為盈”
據簽署日為2022年8月20日的招股書（以下簡稱“招股書”）及簽署日為2021年12月24日的招股書（以下簡稱“2021年招股書”），2018-2021年，盟固利的營業(yè)收入分別為23.3億元、15.87億元、16.46億元、28.27億元，2019-2021年，盟固利的營業(yè)收入增速分別為-31.88%、3.69%、71.77%。
2018-2021年，盟固利的凈利潤分別為8,309.71萬元、-714.61萬元、8,064.59萬元、10,502.61萬元。2019-2021年，盟固利的凈利潤增速分別為-108.6%、1,228.53%、30.23%。
2019年，盟固利營業(yè)收入明顯下滑，凈利潤出現虧損。自2020年起，盟固利扭虧為盈。
然而，盟固利業(yè)績回暖背后，或靠賒銷撐起。
1.2 應收款占營業(yè)收入比例超六成，且高于可比公司均值
據招股書，2019-2021年各期末，盟固利應收賬款分別為7.26億元、9.04億元、12.05億元；應收票據分別為0.61億元、0.42億元、1.24億元；應收款項融資為2.35億元、2.33億元、4.37億元。
經測算，2019-2021年各期末，盟固利應收賬款、應收票據及應收款項融資合計值（以下簡稱“應收款”）分別為10.22億元、11.79億元、17.66億元，占營業(yè)收入的比重分別為64.36%、71.63%、62.48%。
招股書顯示，盟固利共選取7家同行業(yè)可比公司，分別為寧波容百新能源科技股份有限公司、北京當升材料科技股份有限公司、廈門廈鎢新能源材料股份有限公司、湖南長遠鋰科股份有限公司、貴州振華新材料股份有限公司、湖南杉杉能源科技股份有限公司及天津巴莫科技有限責任公司。
而《金證研》南方資本中心根據上述可比公司的招股書及年度報告，計算得出，2019-2021年各期末，上述同行業(yè)可比公司應收款占營業(yè)收入的比重均值，分別為33.2%、49.07%、35.8%。
可見，報告期內，盟固利應收款占當期營業(yè)收入均超六成，且高于同行業(yè)可比公司均值。
“雪上加霜”的是，至2021年，盟固利經營性凈現金流“告負”。
1.3 近三年中，盟固利有兩年處于“失血”狀態(tài)
據招股書，2019-2021年，盟固利經營活動產生的現金流量凈額分別為-0.69億元、1.55億元、-1.09億元。
顯然，近三年時間里，盟固利有兩年處于“失血”狀態(tài)。
自2020年起，盟固利凈利潤“由負轉正”。然而在業(yè)績回暖背后，盟固利應收款占營業(yè)收入比例超六成，且高于同行均值。同時，盟固利近三年時間中兩年處于“失血”狀態(tài)。
二、供應商將原料供應不足列為重大風險，盟固利重要原材料采購價格“三連升”
鈷是一種稀有金屬，近年來，新能源汽車的快速發(fā)展，是拉動鈷需求增長的主要動力。
《金證研》南方資本中心研究發(fā)現，盟固利重要原材料四氧化三鈷的供應商，將鈷原料供應不足列為重大風險提示。不僅如此，鈷原料的供應日趨緊張，價格高企，盟固利原材料采購價格已“三連升”。
2.1 四氧化三鈷是盟固利重要原材料，2020-2021年采購占比超六成
據公開信息，鈷是一種稀有金屬，下游應用領域主要集中在電池、高溫合金、磁性材料等。
據招股書，盟固利的主營業(yè)務為鋰電池正極材料的研發(fā)、生產和銷售。原材料主要包括四氧化三鈷、三元前驅體、碳酸鋰、氫氧化鋰等。
2019-2021年，盟固利四氧化三鈷的采購金額分別為5.91億元、9.92億元、17.54億元，占采購總額比例分別為45.82%、71.89%、61.71%。
可見，四氧化三鈷是盟固利生產活動的重要原材料。近年來，盟固利對其采購金額逐年攀升。
需要指出的是，盟固利向第一大供應商的采購占比超三成。
2.2 蘭州金川及其關聯方為盟固利第一大供應商，主要采購四氧化三鈷等
據招股書，2019-2021年，蘭州金川新材料科技股份有限公司（以下簡稱“蘭州金川”）及其關聯方均為盟固利第一大供應商，盟固利主要向其采購四氧化三鈷、三元前驅體、鎳錳前驅體，采購金額分別為4.86億元、7.79億元、10.74億元，占采購總額的比例分別37.68%、56.41%、37.81%。
其中，2020年度采購比例超過50%，主要系盟固利銷售收入占比較高的鈷酸鋰產品原材料之四氧化三鈷，向蘭州金川及其關聯方采購所致。
對此，盟固利表示，報告期內，其逐漸增加向浙江華友鈷業(yè)股份有限公司等其他供應商采購四氧化三鈷，對蘭州金川及其關聯方不構成依賴。
但同時，盟固利也在招股書經營風險中披露，盟固利隨著業(yè)務規(guī)模的增長，存在向蘭州金川及其關聯方的采購金額進一步提高的可能。若盟固利向蘭州金川及其關聯方采購四氧化三鈷等原材料難以得到及時響應，且盟固利無法通過尋找替代供應商的方法滿足原材料采購需求，將對盟固利的生產經營產生不利影響。
關于盟固利的重要原材料四氧化三鈷的供應情況，值得關注。
2.3 2021年，蘭州金川將“原材料供應不足”披露為重大風險之一
據蘭州金川2021年半年度報告，蘭州金川重大風險包括原材料供應不足的風險，具體為蘭州金川生產用鈷原料包括粗鈷鹽和鎳鈷渣，全部通過市場向外部采購，其中粗鈷鹽主要來源于剛果（金）含鈷金屬礦資源開發(fā)商，約占蘭州金川鈷金屬原材料采購總額70%左右，自剛果（金）等非洲國家采購是蘭州金川生產原料的主要來源。
而剛果（金）地處非洲政局動蕩地區(qū)，若未來因當地政治不穩(wěn)定，鈷資源開發(fā)和市場供應量受限制，蘭州金川可能面臨原材料采購不足而導致的經營風險。
值得一提的是，蘭州金川的重大風險提示，還包括采購集中度較高風險以及存貨跌價風險。
事實上，近年來，鈷原料的供應或日趨緊張。
2.4 鈷礦資源分布極度不均，全球鈷原料供應緊張鈷價高企
據前瞻產業(yè)研究院援引自美國地質勘探局數據，全球探明鈷礦儲量760萬噸，鈷礦資源分布極度不均，剛果(金)、澳大利亞等國最為富集，其中剛果(金)的鈷礦資源儲量占到全球總量的比重接近一半，而國內的鈷礦資源儲量占比僅有1%左右。
同時，據有色金屬工業(yè)協會2022年3月15日發(fā)布的公開信息，剛果(金)鈷資源儲量約占全球50%，產量約占全球70%，供應又集中來自于加丹加銅鈷礦帶。剛果(金)銅鈷礦主要通過公路運輸至南非的德班港，再通過海運運至貨物目的地，只有少數的鈷礦途經坦桑尼亞運出。
2020年以來因不可抗力因素，全球鈷原料運輸受到明顯影響。目前，除鈷價高企之外，氫氧化鈷折扣系數也一直維持在90%上下，遠高于此前65%左右的水平，表明鈷原料供應緊張。
據國際鈷協會發(fā)布的《2021年鈷市場報告》，從剛果經南非到國內的主要貿易路線受到沖擊，出口到中國的氫氧化鈷量一波三折。
可見，基于上述問題，國內鈷原料的供應鏈或受限，而該問題或也表現在盟固利原材料采購價格的走勢上。
2.5 2019-2021年，盟固利四氧化三鈷采購均價逐年攀升
據招股書，2019-2021年，盟固利四氧化三鈷采購金額分別為5.91億元、9.92億元、17.54億元，采購均價分別為15.14萬元/噸、16.25萬元/噸、24.48萬元/噸。
相比2020年，2021年盟固利采購四氧化三鈷均價同比上漲50.65%。
至此不難發(fā)現，2019-2021年，盟固利向第一大供應商蘭州金川的采購占比均超三成，其中其2020年因向蘭州金川采購四氧化三鈷而采購額增多。而在2021年半年報中，蘭州金川作出了原材料鈷原料供應不足的重大風險提示。不僅如此，近年來鈷原料市場供應緊張，鈷價高企。
在此背景下，盟固利主要原材料四氧化三鈷采購能否得到及時響應？隨著原材料價格不斷上漲，盟固利四氧化鈷的采購均價也在逐年攀升，其盈利空間或將受到進一步擠壓。
而關于供應商蘭州金川的問題并未結束。
三、與第一大供應商購銷數據“打架”，逾千萬元缺口拷問交易真實性
真實、準確、完整、及時披露信息，是證券市場有序運行的重要基礎。然而，盟固利與第一大供應商購銷數據“對壘”，且統計口徑及會計政策或難以解釋雙方數據差異。
3.1 2019-2021年，蘭州金川及其關聯方為盟固利的第一大供應商
前述提及，2019-2021年，蘭州金川及其關聯方為盟固利的第一大供應商，采購金額分別為48,576.64萬元、77,870.74萬元、107,440.77萬元，占采購總額的比例分別為37.68%、56.41%、37.81%。
招股書顯示，蘭州金川及其關聯方包括：蘭州金川及其下屬公司蘭州金通儲能動力新材料有限公司、南通金通儲能動力新材料有限公司。
奇怪的是，盟固利披露的采購金額，與蘭州金川年度報告披露的對盟固利銷售金額并不一致。
3.2 2019-2020年，盟固利與蘭州金川購銷數據存上千萬元矛盾
據蘭州金川2019-2020年年度報告，蘭州金川的第一大客戶均為盟固利，銷售金額分別為49,725.87萬元、54,497.3萬元。
對比發(fā)現，2019-2020年，盟固利招股書披露其對蘭州金川的采購金額，與蘭州金川披露的對盟固利的銷售金額，分別相差1,149.23萬元、-23,373.44萬元。
需要指出的是，雙方統計口徑不一致，或非造成上述數據差異的原因。
3.3 盟固利與蘭州金川統計口徑不一致，或仍難以解釋上述數據差異
據蘭州金川2020年年報，2020年度，蘭州金川的前兩大供應商分別為金川集團股份有限公司（以下簡稱“金川集團”）、金川集團鎳鹽有限公司（以下簡稱“金川鎳鹽”）。
據國家市場監(jiān)督管理局數據，截至查詢日2022年9月24日，金川鎳鹽的股東及出資信息中僅有金川集團1家。
也就是說，金川鎳鹽或是金川集團的全資子公司。
在蘭州金川前五大供應商列表中，其將向金川鎳鹽與金川集團進行采購的金額，進行分開披露?？梢?，蘭州金川的對其交易數據，或是以獨立經營主體為單位進行披露。
即是說，蘭州金川年報中披露的對“盟固利”的銷售數據，或是蘭州金川及其下屬子公司，對盟固利母公司的銷售數據，不包括盟固利的子公司。
在此情況下，蘭州金川年報披露的對盟固利的銷售金額，或應小于或等于盟固利招股書披露的同期對蘭州金川及其關聯方的采購金額。
但2019年，蘭州金川披露的對盟固利的銷售金額，卻比盟固利披露的對蘭州金川及其關聯方的采購金額，多了1,149.23萬元。
值得一提的是，合并范圍變化及會計政策變更，或同樣未對上述數據差異產生影響。
3.4 合并范圍未發(fā)生變化，會計政策變更或未對數據矛盾造成影響
據招股書，2019-2021年，盟固利的合并財務報表范圍未發(fā)生變化。
2019年度及以后期間，盟固利的財務報表已新發(fā)布的非貨幣性資產交換準則，執(zhí)行該準則未對盟固利財務狀況和經營成果產生重大影響；且已執(zhí)行新修訂的債務重組準則，債務重組損益計入其他收益和投資收益。自2020年1月1日起，盟固利執(zhí)行《企業(yè)會計準則解釋第13號》，2019年度的財務報表不做調整，執(zhí)行解釋第13號未對財務狀況和經營成果產生重大影響。
可見，合并范圍并未發(fā)生變更，會計政策變更、會計估計變更或未對上述數據造成影響。
至此，盟固利披露的2019-2020年對供應商蘭州金川的采購金額，與蘭州金川披露的銷售金額存上千萬元的“缺口”，而統計口徑及會計政策變更等或并未對上述數據打架產生影響，上述交易數據真實性幾何？或該打上問號。
但見丹誠赤如血，誰知偽言巧似簧。面對種種問題，盟固利能否向市場釋放信心？
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